王琰：关于我国发展绿色市政债券的探讨|333体育官网登录入口 

概要本文讲解了美、日及欧洲国家发展绿色市政债券的涉及经验，在此基础上探究了我国发展绿色市政债券的必要性与可行性，并就我国如何发展绿色市政债券明确提出了涉及建议。党的十八届五中全会以来，绿色发展沦为我国最重要的国家战略。

党的十九大报告明确提出前进绿色发展。近年来，在绿色发展理念的引导下，各地发展绿色金融、推展绿色转型的动力和热情大大加剧。

当前，绿色发展面对大量的投融资市场需求，绿色市政债券作为一种简单的新型债务融资工具，在此过程中大有可为。市政债券与绿色市政债券市政债券是基于地方政府信用、以地方政府或其许可代理机构为发债主体向公众公开发行的有价证券，筹措资金主要用作反对当地基础设施建设和社会公益性项目建设。

市政债券最先源于美国。1817年，纽约州发售市政债券为伊利运河建设融资，沦为全球首只市政债券。此后，各国争相效仿，市政债券在20世纪步入持续较慢发展。市政债券主要分成两类：一类是一般责任债券，以地方政府的财政收入为主要债务资金来源；另一类是收益债券，以市政项目竣工后的收益还本付息。

从各国来看，市政债券主要有以下特点：一是利息征税，即投资者出售市政债券一般可以免缴利息所得税；二是信用等级较高，部分市政债券可以取得与国债完全相同的评级，被誉为“银边债券”；三是种类非常丰富、期限灵活性，可为有所不同市政建设项目获取多元化的筹资自由选择。绿色市政债券，是指筹措资金主要投向节能环保、清洁能源、绿色交通、绿色建筑等绿色领域的市政债券，在国际上有数了较好的实践中。市政债券发售管理的国际经验（一）美国美国是全球仅次于的市政债券发售国，市政债券主要有两类：一类是传统市政债券，根据借贷渠道有所不同，分成一般责任债券和收益债券。投资者出售传统市政债券可享用税收免除，持有人债券取得的利息收入减免所得税。

一般责任债券拒绝地方政府分担无限或受限担保责任，因此一般由信用较好、税收能力强劲的州和地方政府发售，且发债收益划入地方财政收入，资金用于需经过严苛的支出审核。收益债券审核管理比较灵活性，可由政府反对的明确项目作为发行人，限于于有平稳现金流的市政项目，风险略高于一般责任债券。

实践中，美国大多数市政债券为收益债券，筹集资金主要用作市政供水、污水处理、机场公路、核电站等公益和定公益项目建设。另一类是新型市政债券，即2008年国际金融危机后，奥巴马政府为经济性刺激计划融资，于2009年发售的“建设美国债券”（BABS）。“建设美国债券”不享用利息征税，利率较高，更有了大量国内外投资者出售。

联邦政府负责管理征税“建设美国债券”的利息税，并将利息税的35%归还地方政府，填补地方高息发债的成本。美国市政债券实施登记发售制，以自律管理居多，联邦政府无法为州政府和地方政府借贷，也无法干预其发售规模。

某种程度，州政府也无权审核地方政府的发售规模。市政债券发售前，必须由独立国家的信用评级机构根据地方政府的财政、经济、债务水平等情况展开评级，投资者根据评级结果展开投资决策。信用评级机构确认的信用等级与地方政府的债券发售成本密切挂勾。地方政府债务规模一般来说通过负债率、偿债率等指标展开掌控。

为提升自身信用等级，地方政府一般来说不会希望优化财务状况，完备财务管理，或者利用第三方借贷或债券保险来增信。此外，很多地方政府成立了债务准备金用作偿还债务债权人债务。美国绿色市政债券发售始自2013年，马萨诸塞州首次发售1亿美元绿色市政债为清洁水、能效及生态维护项目融资；其后，加利福尼亚州于2014年发售3亿美元绿色市政债为水务及交通运输项目融资；2014年7月，哥伦比亚特区水务局（DC Water）发售首只可选第二方意见（second opinion）的绿色市政债券，并论证项目的环境、社会及管理（ESG）展现出。

据气候债券倡议的组织（CBI）统计资料，2017年美国共计发售110亿美元的绿色市政债券，较上年减少近40亿美元，美国也沦为全球第一大绿色市政债券发售国。美国绿色市政债券的投资者以个人投资者居多，较好地集中了投资风险。（二）日本日本是次于美国的全球第二大市政债券发售国。

作为单一制国家，日本实施三级财政管理体制，中央政府对地方政府债务实施森严的精细化管理。根据2006年制订的《地方分权一览法》，地方政府有权发售债券融资，但不应提早就发债事项与总务大臣展开协商；财力较好的地方政府负债必需获得总务大臣的批准后。通过实施协议制度，中央可以有效地掌控地方债务总量，但中央政府也沦为地方政府债务的隐性担保人。

日本地方债券分成地方公债与地方公共企业债两类，其中地方公债展现出为地方政府的必要债务，地方公共企业债由特定国营法人发售，一般由政府借贷支付本息，归属于政府或有债务。（三）德国与美国类似于，德国作为联邦制国家，联邦财政与州财政互相独立国家，各州政府负债只需经过州议会批准后。

2000年以来，地方政府逐步通过发售债券方式移位原先银行贷款，市政债券市场开始很快发展。德国市政债券具备两个特点：一是市政债券具备宪法层面的显性借贷并说明了联邦政府借贷，再次发生债务危机的州可以取得联邦各州反对，其信用评级基本可以超过国债水平。这是因为德国宪法规定了收益均等化原则和联邦团结一致原则，即德国主要税种需在联邦、州、市之间分配，保证其在财政状况有所不同的州之间合理平衡，联邦所有成员对任何一个陷于财务困境的州都具备连带反对义务，因此市政债券债权人概率极低。

二是各州发售市政债券需在联邦政府会员大会上提早交流，并有义务在发售后向德国中央银行报告。（四）北欧为协助小型绿色市政项目构建低成本融资，北欧多国正式成立了市政债务子集公司。

由于绿色市政债券的发售规模是影响二级市场交易活跃度的一个最重要因素，而许多项目资金市场需求无法超过发债所拒绝的水平，因此在国家层面成立专门机构，可以将各类小型绿色市政项目包来发售绿色子集债券，从而超过规模门槛。以芬兰为事例，第三大金融机构――市政金融公司（MuniFin）是唯一一家公共事业融资及风险管理机构，2016年10月发售首只绿色市政债券，为可持续建筑、废水处理等绿色市政项目建设融资4.36亿美元。在芬兰，各投资项目须要按照绿色债券确认的涉及原则和规定，经独立国家的贷款委员会一一审核。

我国地方政府债券融资发展历程我国地方政府债券融资主要有两种形式：一是根据新的《预算法》，省、自治区、直辖市政府必要发售债券，其余市县政府举借债务由省政府代发。二是通过地方投融资平台发售城投债，此类债券类似于收益债券，具备“定市政债券”的性质。我国地方政府债券发售经历了三个阶段：2009―2011年的“代发代还”阶段、2011―2013年的试点“自发性代还”阶段，以及2014年至今的“自发性自还”阶段。

我国地方政府债券分成一般债券和专项债券，没收益的公益性事业融资可发售一般债券，以一般公共支出收益偿还债务；具备平稳收益的公益性事业融资可发售专项债券，并以对应的政府性基金或专项收益偿还债务。这两种债券类似于传统意义上的市政债券，但发售主体不还包括地市级及以下政府，以及政府许可的其他机构、公司等，范围大于传统市政债。根据涉及规定，省级政府可为下级政府代发代还地方债。

城投债始自1992年，是在地方政府无法必要负债的情况下，通过投融资平台公司发售企业债和票据等形式为地方基础设施和市政项目建设筹资。城投债与市政收益债券具备相似之处，但也不存在实质性区别。一是性质归属于有所不同，城投债几乎以企业债形式审核，不不受《预算法》约束，而收益债券由政府许可的特定机构发售，具备政府债务性质。

二是政策优惠有所不同，大部分收益债券可享用税收免税等政策，但城投债不享用。三是偿还来源有所不同，收益债券还本付息的资金主要源于项目收益，部分收益债由地方政府借贷，但城投债以平台公司收益偿还债务，且发债主体与地方政府不存在简单关联，实际偿还资金来源往往不具体。四是市场透明度有所不同，收益债券发售前后必须展开充份的信息透露，以便投资者对债券风险收益展开精确辨别，而城投债没此类拒绝。相比之下，城投债的风险要大些，因为城投债资金实际投向具备公益性质、回报率比较较低且重复使用周期较长的基础设施项目，且多数城投债以地方政府信用为债务借贷，一旦债权人，有可能转化成为地方政府的财政负担。

总体上看，目前我国地方政府债券发售实践中为发展市政债券奠下了良好基础，但由于发债主体的法律容许、发售管理尚待规范等原因，发展确实意义的市政债券还有大量工作要做到。笔者指出，可以糅合国际经验，融合我国经济发展和产业转型的战略重点，在条件不具备的地区试点发售绿色市政债券，既可为绿色市政项目建设筹集资金，也为发展市政债券累积经验。我国发展绿色市政债券的必要性与可行性（一）发展绿色市政债的必要性第一，填补资金缺口，减少融资成本。

发售市政债券融资，可以有效地填补财政收支缺口，很快筹措大量资金投入基础设施建设，减缓地方经济与公用事业发展。通过规范地方政府债券发售，进前门木栅后门，可以有效地掌控地方债务规模，确保金融平稳和社会安定。据测算，随着我国经济转型，未来五年节能环保等绿色领域的年均投资市场需求将超过2万亿～3万亿元，而财政资金仅有能解决问题将近1/4。

容许地方政府发售绿色市政债券，不利于减轻资金紧张局面。此外，从国际经验来看，绿色市政债券往往具备较高评级，发售成本要高于绿色企业债及绿色公司债。第二，减轻期限错配，减少地方债务风险。银行贷款是地方政府债务融资的最重要方式，但贷款期限一般较短，与绿色项目外部性强劲、建设周期长及投资回收期宽的特点并不给定。

而市政债券一般期限较长，如美国期限在10年以上的市政债券占到比达70%以上。较长的期限不利于减少政府短期债务压力，减轻期限错配有可能引起的风险。

第三，非常丰富产品品种，完备绿色债券市场结构。目前，我国早已沦为全球仅次于的绿色债券发售国，绿色金融债、绿色企业债、绿色公司债、绿色债务融资工具、绿色资产证券化产品等，有效地符合了各类市场主体的绿色融资市场需求，也为境内外投资者获取了更为非常丰富的投资选择。随着全国和地方层面绿色金融改革创新的了解前进，各类投资者参予我国绿色金融市场和绿色项目建设的热情持续加剧。但具备政府信用的绿色主权债和绿色市政债券发展比较较慢，这既与我国绿色债券大国的国际地位相符，也有利于充份动员各类资本参予绿色建设。

第四，反对绿色发展的宏观政策拒绝。面临复杂多变的国际形势和经济结构转型拒绝，今年7月国务院常务会议明确提出大力的财政政策要更为大力、探讨增税降费。试点发售确实意义的绿色市政债券，将不利于充分发挥财政政策对绿色发展的反对起到。一方面，政府部门通过规范负债合理不断扩大财政支出，可以强化对绿色、可持续发展等污染防治和产业转型重点项目的反对力度；另一方面，绿色市政债券的征税决定可让有利于投资者，不利于撬动更加多社会资本反对绿色项目建设。

近日，《关于作好地方政府专项债券发售工作的意见》（财库〔2018〕72号）公布，拒绝减缓地方政府专项债券发售工程进度，这也为适当资金向绿色市政项目弯曲获取了不利时机。（二）发展绿色市政债的可行性第一，在法律层面，新的《预算法》为地方政府发售绿色市政债券腾出了政策空间。根据规定，经国务院批准后的省、自治区、直辖市的支出中必须的建设投资的部分资金，可以在国务院确认的限额内，通过发售地方政府债券举借债务的方式筹集；举借的债务应该有偿还债务计划和平稳的偿还债务资金来源，不能用作公益性资本开支。

绿色市政债券在本质上是在合乎一定确认标准的前提下，专心于绿色投资的地方政府债券，因此不具备法律上的可行性。第二，在收益方面，绿色转型所带给的快速增长潜力可有效地确保绿色市政债券的财务可持续性。绿色发展是五大发展理念之一，也是未来我国经济转型的必定方向。

节能环保、污染防治等绿色项目发展前景辽阔，给各类主体获取了极大的蓝海市场。随着我国环保标准日益提升，执法监督力度不断加强，环境效益外部性内生化程度终将逐步提高，对绿色项目将构成极大受到影响，绿色市政债券投资报酬也将合理提高，从而更有更加多投资者参予。第三，在实践中层面，我国绿色债券顺利运作的市场实践中为绿色市政债券累积了有益经验。

过去两年间，在绿色债券市场迅猛发展的过程中，我国可行性构成了一系列行之有效的绿色债券政策激励机制，创建了一套经实践中检验的绿色债券评估证书标准，构成了一批有经验的第三方证书和评级机构，培育了一批专心绿色可持续投资的专业投资者，绿色市政债券发展的外部环境已基本不具备。发展绿色市政债券的路径探寻和政策建议（一）绿色市政债券的类型根据规定，地方政府可发售一般债券和专项债券，那么绿色市政债券可考虑到两种形式：一是绿色一般责任债券，即以地方政府为主体发售、划入地方财政预算，并以地方政府的税收及其他财政收入为借贷，筹措资金用作一揽子绿色项目建设。

此类债券限于于公益性强劲、收益较好的绿色项目。二是绿色专项债券，地方政府发售此类债券筹措的资金将专项用作某一绿色项目建设，并以该项目收益作为主要偿还来源。此类债券限于于具备平稳收益来源、收益性较高的项目，不应遵循市场化原则运营。（二）绿色市政债券发售主体按照现行规定，绿色市政债券不应由省级政府发售并负责管理偿还债务本息。

地级市及以下政府若有发售市场需求，可由省级政府代发，筹措资金专项用作市级绿色市政项目，在项目竣工投放运营后，收益上解省级政府专项用作偿还债务债券本息。下一步，随着试点的前进，可探寻发售确实意义的绿色市政债券，即构建谁融资、谁负债、谁偿还债务，由绿色项目的实际建设运营政府发售，将要绿色市政债的发售主体扩展为具备条件的省、自治区、直辖市及其他地级市政府。

（三）发售绿色市政债券的前提条件1.合理确认发售规模和期限绿色市政债券的发售规模和期限，不应由发行人在国务院批准后的限额内，综合考虑到绿色项目建设、运营、重复使用周期和债券市场状况等因素后合理确认。为符合绿色市政项目建设的资金市场需求，提高绿色市政债券交易活跃度，试点发售的绿色市政债规模不应过小。但在当前去杠杆、以防风险的宏观背景下，既要符合地方绿色项目建设的合理市场需求，又要避免地方政府旗号绿色旗号随便不断扩大债务规模。融合国际经验，可规定：市政债券发售规模不多达地区生产总值或财政收入的一定比例；在市政债券发售期间，地区财政赤字无法多达地区生产总值的一定比例；等等。

在发售期限上，为反映对绿色发展的政策反对，建议将绿色市政债券的期限必要缩短至15～20年。确需再行缩短发售期限的，不应拒绝发行人递交详尽证明材料解释建设运营周期、投资重复使用计划、缩短发售期限的必要性等事项。

2.严苛限定版债券用途绿色市政债券的筹措资金投向必需严格遵守国家对绿色债券用途的涉及规定。例如，投向须要合乎人民银行公布的、由中国金融学不会绿色金融专业委员会草拟编成的《绿色债券反对项目目录（2015年版）》，或者国家发展改革委公布的《绿色债券发售提示》的拒绝，并根据涉及政策修改情况主动调整。3.将第三方评估证书列为强制性拒绝西方发达国家在发售绿色债券时，希望发行人使用第二方意见或第三方证书对债券的绿色属性加以确认。我国希望绿色金融债、绿色公司债和绿色债务融资工具发行人使用第三方证书，人民银行与证监会于2017年12月牵头公布《绿色债券评估证书不道德提示（暂行）》，对第三方评估认证机构的资质、展业不道德等展开规范。

目前绿色企业债继续不拒绝第三方证书。在实践中，多数绿色债券发行人不会主动展开第三方证书，提高债券在投资者群体的认可度。

鉴于绿色市政债券与地方政府密切相关，一旦其筹措资金所投项目再次发生环境违法违规事件，不仅不会给投资者导致重大损失，还不会直接影响政府声誉，并给我国绿色债券市场带给较小影响。因此，建议对于绿色市政债券拒绝展开独立国家的第三方证书，充分发挥认证机构的专业能力，确保其绿色属性，从而为债券增信。

4.充份及时的信息透露拒绝充份及时的信息透露是防止绿色市政债券发行人道德风险的最重要手段，也是投资者和监管部门监测绿色市政债券运营情况的基础。目前，我国对上市公司环境信息透露、绿色金融债券存续期信息透露等皆有详尽的监管规定。建议实施绿色市政债券信息透露规定，拒绝发行人在筹措说明书及债券存续期内展开有效地的信息透露。（四）其他建议第一，建议主动修改《预算法》，为地级市政府发售绿色市政债券获取法律依据。

一方面，防止地方政府债务风险的关键在于合理掌控负债总水平，综合考虑到债券、贷款及其他债务融资工具等各类负债方式，而非非常简单地掌控地方政府负债的形式。市级政府发售市政债券融资既是国际通行惯例，也合乎我国地方政府的资金市场需求结构。

根据2013年审计报告公布的《全国政府性债务审核结果》，市级政府债务占到比最低，为地方政府债务总额的44.5%。因此，反对具备条件的市级政府发售绿色市政债券为绿色项目融资，不应是未来改革的方向。另一方面，若由省级政府以代发代偿形式为市级市政项目建设融资，由于资金筹措者与使用者不完全一致，两级政府之间不存在信息不平面问题，可能会产生逆向自由选择和道德风险。

第二，侧重培育专业化的绿色证书评级市场及评级机构，创建科学合理的绿色市政债券评估指标体系，客观精确地评估绿色市政债券的绿色属性和信用水平，为投资者和监管部门获取精确信息。《2014年地方政府债券自发性自还试点办法》（财库〔2014〕57号）明确提出，试点地区按照有关规定积极开展债券信用评级，筛选自由选择信用评级机构。但从实践中来看，我国地方债信用评级不存在一定程度的同质化问题，尚能无法有效地体现地方债的现实风险。此外，绿色证书和评级具备较强的专业性，与普通地方政府债券评级不存在较小区别。

目前绿色证书与评级机构的业务范围仅限于金融机构和企业发售的各类绿色债券，在评级对象、内容事项、指标体系等方面与绿色市政债券还不存在一定差异，涉及能力建设仍须要强化。第三，培育市政债券二级市场，增进绿色市政债券可持续发展。高效的二级市场需要有效地提高绿色市政债券的流动性，更有更加多投资者参予交易，有助构成绿色市政债券的合理定价，还可以撬动更加多社会资本参予绿色项目建设。

第四，探寻发展绿色市政债券保险等债权人救济机制。根据西方国家的市场实践中，市政债券保险是所指在债券发行人实际并未缴纳届满本息时，由保险公司允诺偿还债务本息。

例如，美国于20世纪70年代积极开展市政债券保险业务，正式成立了行业性的组织――美国金融借贷保险协会。市政债券保险可以构建三方共赢：提升市政债券信用等级，减少发行人成本；获取偿还债务确保，减少投资者风险；保险商可取得相当可观的保险费收益。在我国前期尚能不具备成立专业市政债券保险公司的情况下，可考虑到由具备条件的大型保险公司研发绿色市政债券保险产品，为投资者和发行人获取涉及保险服务。

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